🔍 Tesis Havas: spin-off/situación especial
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💰 Havas: la acción más barata de mi cartera:
Havas nos recuerda mucho a la tesis que publicamos en octubre del año pasado sobre Pluxee. Desde el 30 de octubre, día que publicamos la tesis, la acción de Pluxee se ha revalorizado un +42% en menos de 4 meses.
¿Porqué nos recuerda a Pluxee? Porque es la misma situación especial, es decir una spin-off de una empresa más grande. La empresa pequeña (Havas), normalmente más bonita que la grande (Vivendi) sale a cotizar con el objetivo de aflorar valor y remunerar a los accionistas de la grande. ¿Pero que suele pasar? Que la mayoría de los accionistas de la empresa grande son accionistas precisamente de esa empresa grande que conocen bien y que se llama X. De repente, si no están informados, reciben en su broker una empresa llamada Y, que no saben muy lo que hace, y sino hacen el trabajo de estudio acaban vendiendo la acción Y (empresa spin-off) y recogiendo su beneficio.
Esto provoca una fuerza vendedora que se aprovechan los informados.
Actualmente es una de las acciones más baratas que tenemos en cartera, siendo conservadores está cotizando en 2025 a:
PER 6x
P/FCF 4.5x
Ev/EBITDA 3x
Los que si saben de que va la cosa, son los accionistas principales. Estos lo que quieren es que la acción salga a cotizar al menor precio posible, para así poder adquirir más acciones al inicio. Además, suelen promover bonus por acciones si el rendimiento del negocio es bueno, y ellos saben que será bueno, por eso lo hacen.
Havas al igual que Pluxee esta controlada por un grupo familiar muy importante, los Bolloré. Yannick, el hijo menor de Vincent, es quien controla el grupo. Se ha quedado como máximo accionista de Havas, se ha quedado como CEO y ha promovido su spin-off sacándola a cotizar con caja neta en una jurisdicción que encaja con sus planes de seguir creciendo. Si a la información citada, le sumas que la empresa tiene un histórico de crecimiento solido, que es una generadora de caja constante y que a pesar de la incertidumbre del sector todos los players están presentando buenos resultados, es decir hay momentum del sector, nos da una combinación de factores e ingredientes muy buenos que nos han impulsado a comprar la acción y estar incrementando esta semana sin ir más lejos.
📝 Os dejamos con la tesis de Havas, una de las extensas y completas realizadas hasta la fecha, y en nuestra opinión una gran oportunidad de inversión 👇
📝 Indice Tesis Havas:
✅ Introducción a Havas
¿Qué hace? ¿En que consiste su negocio?
¿Cuál es su historia?
¿Quien está detrás?
🏦 Explicación del modelo de negocio
📝 Análisis últimos resultados
📉Tesis bajista: los 4 problemas/riesgos a los que se enfrenta Havas
📈 Tesis alcista: 8 motivos por los que hemos invertido.
💶 Valoración
Escenario valoración 2025
Escenarios valoración a 2028
1- ✅ Introducción a Havas
Havas N.V. opera como una empresa de comunicación y marketing que proporciona servicios integrales a lo largo de toda la cadena de valor de la industria. Ofrece una amplia gama de servicios creativos, que incluyen publicidad y estrategia de marca, soluciones digitales y para redes sociales, así como relaciones públicas y organización de eventos.
Además, la compañía proporciona experiencias en medios a través de la planificación y compra de espacios publicitarios, la interacción los medios minoristas y el comercio electrónico, además de servicios de análisis de datos para optimizar las inversiones publicitarias de sus clientes.
Como veremos más adelante está especializada en comunicaciones para el sector de la salud y el bienestar, ofreciendo servicios de marketing a empresas farmacéuticas, proveedores de atención médica y marcas de bienestar.
a. ¿Qué hace Havas?
Havas es probablemente la 6º agencia de comunicación y marketing más grande del mundo (o 5º tras la fusión de Onmicon e Interpublic como veremos más adelante). Cuenta con más de 23.000 trabajadores, no es una boutique.
Ofrece una amplia gama de servicios, que los dividen en 3 verticales de negocio:
1️⃣ Havas creative: (39% de las ventas - Datos 2023)
Es la unidad más importante del grupo y ofrece una amplia gama de servicios de creatividad y branding, incluyendo:
Publicidad y estrategia de marca: Desarrollo de campañas publicitarias para construir y posicionar marcas.
Marketing digital y redes sociales: Creación de contenido, estrategias de engagement y activaciones digitales.
Producción audiovisual y diseño: Creación de anuncios, videos, contenido gráfico y experiencias inmersivas.
Relaciones públicas y eventos: Gestión de reputación, comunicación corporativa y organización de eventos.
Estrategia de marca y consultoría: Desarrollo de identidad visual y posicionamiento de marcas en el mercado.
Havas Creative opera a través de diferentes agencias y estudios especializados, entre ellos:
BETC: Una de las agencias creativas más prestigiosas de Havas, con sede en París.
Arnold Worldwide: Agencia creativa en EE.UU.
Havas London, Havas New York y otras oficinas regionales: Cada una enfocada en mercados locales con estrategias globales.
Edge, Annex88, Havas CX (Customer Experience): Especializadas en experiencia de cliente y digital.
En conclusión, Havas Creative es la división de publicidad, branding y creatividad del grupo Havas, ofreciendo servicios que van desde campañas tradicionales hasta soluciones digitales y relaciones públicas, con un enfoque en la innovación y la integración dentro de su red global.
2️⃣ Havas Health: (25% de las ventas - Datos 2023)
Havas Health & You es la división especializada en salud y bienestar dentro del grupo Havas. Se enfoca en ofrecer soluciones de comunicación, marketing y publicidad para empresas del sector farmacéutico, salud, biotecnología y bienestar.
Esta unidad ofrece servicios enfocados en healthcare y wellness, incluyendo:
Marketing y publicidad en salud
Campañas publicitarias dirigidas a profesionales de la salud y pacientes.
Estrategias de marketing para productos farmacéuticos y dispositivos médicos.
Estrategia digital y customer experience (CX)
Creación de plataformas digitales y apps de salud.
Experiencia de usuario en telemedicina y salud digital.
Educación médica y divulgación científica
Programas de formación para médicos y profesionales sanitarios.
Campañas de concienciación sobre enfermedades y prevención.
Relaciones públicas y comunicación corporativa
Estrategias de reputación para laboratorios y empresas de salud.
Manejo de crisis y comunicación en el sector sanitario.
Data y análisis en salud
Uso de inteligencia artificial y análisis de datos para mejorar la segmentación de audiencias en salud.
Estudios de mercado sobre tendencias en el sector farmacéutico y hospitalario.
Havas Health & You opera a través de varias agencias especializadas, entre ellas:
Havas Life (Publicidad y marketing en salud).
Health4Brands (H4B) (Estrategias digitales y experiencia de paciente).
Havas Lynx (Comunicación y consultoría en salud global).
Edukate (Educación médica y formación para profesionales).
Como veremos más adelante esta una de sus palancas de crecimiento para los próximos años.
3️⃣ Havas Media Network: (36% de las ventas - Datos 2023)
Havas Media Network es la división de medios y planificación estratégica del grupo Havas. Se encarga de gestionar la inversión en medios de las marcas, optimizando la compra de espacios publicitarios y creando estrategias basadas en datos para conectar con las audiencias.
Esta unidad ofrece servicios de:
Planificación y compra de medios
Optimización del gasto publicitario en TV, digital, redes sociales, radio, prensa y OOH (publicidad exterior).
Gestión de campañas programáticas y automatización de anuncios.
Estrategia basada en datos e inteligencia artificial
Uso de data science para segmentación y personalización de campañas.
Análisis predictivo para mejorar el ROI publicitario.
Publicidad digital y performance marketing
Campañas en plataformas como Google, Meta, TikTok, Amazon y otros.
Marketing de influencers y estrategias de contenido digital.
Medios y experiencia del consumidor
Creación de experiencias inmersivas con publicidad interactiva.
Estrategias de engagement y conversión para marcas.
Retail Media & eCommerce
Gestión de publicidad en marketplaces y e-commerce (Amazon Ads, Walmart Connect).
Creación de estrategias para marcas DTC (direct-to-consumer).
Como veremos en la parte de riesgos es el negocio que puede verse más afectado por la inteligencia artificial IA y uno de los motivos de incertidumbre sobre la empresa y sobre el sector.
Y por lo tanto es el área que están invirtiendo más para adaptarse a la nueva tecnología y sacarle su máximo potencial:
Como hemos comentado Creative en la vertical más importante con un peso del 39%, le sigue Media con un 36% y la última es Health con un 25%.
También podemos ver a continuación la diversificación de los beneficios netos por zona geográfica y sectores:
Havas cuenta con grandes clientes como Danone, Orange, Hermes , Abbvie, etc. podéis ver a continuación una lista de los principales:
b. ¿Cuál es su historia?
Havas es una de las empresas de comunicación más antiguas del mundo, con casi 200 años de historia en el sector del marketing, la publicidad y los medios. Su evolución ha estado marcada por fusiones, adquisiciones y transformaciones que la han convertido en uno de los principales grupos publicitarios globales.
Havas fue fundada en 1835 en París por Charles-Louis Havas como "Agence Havas", una agencia de noticias pionera en la recopilación y distribución de información a periódicos.
A lo largo del siglo XX, Havas se consolidó como una de las mayores agencias de publicidad en Francia y Europa.
En 1968, el Gobierno Francés nacionalizó la agencia de noticias, dando origen a la AFP, mientras que Havas siguió operando como agencia de publicidad.
En 1987, Havas fue privatizada por el gobierno francés, lo que permitió su expansión y crecimiento global.
En 2000, Havas Advertising fue adquirida por el grupo francés Vivendi, que buscaba integrar publicidad y entretenimiento.
En 2005, el empresario francés Vincent Bolloré, a través de su grupo Bolloré, aumentó su participación en Havas y tomó el control del grupo.
Desde 2017, Havas ha operado como una filial de Vivendi, beneficiándose de su ecosistema de entretenimiento y medios (Canal+, Universal Music Group, Gameloft, entre otros).
c. ¿Quien está detrás?
La familia Bolloré es una de las más influyentes en Francia, con un imperio que abarca los sectores de logística, transporte, energía, medios de comunicación y publicidad.
Nacido en 1980 Yannick Bolloré, es el hijo menor de Vincent Bolloré y ha sido preparado para asumir el liderazgo del grupo.Se graduó en París-Dauphine y comenzó su carrera en medios con Direct 8, una cadena de TV lanzada por el grupo Bolloré. En 2013, fue nombrado CEO de Havas, tras la compra total de la agencia por parte del Grupo Bolloré. En 2018, asumió el cargo de Presidente del Consejo de Administración de Vivendi, consolidando su influencia en el conglomerado.
El grupo Bolloré tiene el 31% de las acciones, mientras hay un 68% de capital flotante:
Destacar que recientemente hemos visto que Yannick Bolloré personalmente ha incrementado su posición con el 2,67% de las acciones. Es decir, además de tener el 31% a través de su grupo familiar, el cual controla, tiene un 2,7% personalmente, por lo que tiene el 33,7% de todo el capital.
💣 Havas sale a cotizar en diciembre de 2024 como spin-off de Vivendi:
En diciembre de 2024, Vivendi completó una significativa reestructuración corporativa mediante la escisión de tres de sus principales filiales: Canal+, Havas y Louis Hachette Group.
¿Por qué hicieron la spin-off?
Esta estrategia buscaba maximizar el valor de estos activos y otorgarles mayor autonomía operativa. La escisión de estas filiales en definitiva responde a la intención de Yannick de desbloquear el valor de sus activos y permitir que cada entidad se enfoque en sus respectivas industrias con mayor independencia.
¿Por qué salé a cotizar en Holanda? (Detalle a tener en cuenta)
Como hemos visto las empresas resultantes de la escisión de Vivendi son Canal+, Hachette y la propia Havas. Cada una ha salido a cotizar en territorios diferentes buscando diferentes objetivos.
En concreto con Havas lo que Yannick buscaba era un buen marco regulatorio para su objetivo de seguir creciendo a base de adquisiciones y evitar OPAs hostiles. El mercado se está consolidando y teme que le “quiten” la empresa.
Holanda (Países Bajos) es conocida por su marco regulatorio favorable para fusiones y adquisiciones (M&A). Muchas empresas eligen establecer su sede allí debido a su entorno corporativo flexible, reglas de gobernanza favorables y una estructura fiscal atractiva.
Por ejemplo, permite a las empresas adoptar estructuras de control más favorables para evitar adquisiciones hostiles, como las acciones con derechos de voto diferenciados: las empresas pueden emitir acciones con voto preferente, permitiendo a los accionistas mayoritarios mantener el control con una menor participación de capital.
También se pueden crear fundaciones de protección (Stichting), un mecanismo en el que una fundación independiente puede recibir derechos de voto sobre las acciones, protegiendo a la empresa de adquisiciones no deseadas. Google y Tesla han utilizado estructuras similares en EE.UU.
Por último, destacar que Holanda tiene tratados de doble imposición con muchos países, reduciendo los impuestos sobre dividendos y ganancias de capital. Muchas empresas tecnológicas y holdings de inversión establecen sus sedes en Holanda para beneficiarse de estas ventajas. Sin más lejos en España tenemos el caso reciente de Ferrovial, una de las mayores constructoras españolas que decidió trasladar su sede social a Países Bajos y donde empezó a cotizar en la bolsa de Amsterdam.
En este sentido me gustaría rescatar una entrevista que hizo Yannick al Financial Times acerca de este tema, donde decía:
Sobre posibles OPAs hostiles: "Es por eso que creamos esta estructura, y es por eso que hemos elegido [Amsterdam]"
Sobre seguir creciendo a base de adquisiciones: "Si abres la idea de pagar una parte en acciones, puedes tener objetivos potenciales más grandes", "No tenemos ninguna discusión con socios significativos hoy, pero es el tipo de oportunidad que podría abrirse"
En conclusión, el objetivo de Yannick eligiendo Holanda es por un lado, protegerse ante posibles OPAs hostiles, y por otro poder seguir creciendo vía adquisiciones y disfrutar de buenas condiciones fiscales para su estrategia de dividendos.
🚨 Me gustaría también destacar un punto que citan en la entrevista con Financial Times y que se le pregunto mucho a Yannick en la presentación de las spin-off de Vivendi:
”La gestora de activos CIAM cita que le preocupa que las salidas a bolsa sean un movimiento estratégico de la familia Bolloré, liderada por el padre de Yannick, Vincent, dado que Vivendi ha elegido lugares de cotización donde las empresas escindidas estarán exentas de las normas que obligan a los accionistas a hacer una oferta por toda la empresa por encima de un cierto nivel de propiedad. Esto podría dar a la familia la oportunidad de aumentar su control.”
Se negó a comentar directamente sobre la opción de que la familia aumente su participación en los diversos grupos escindidos, pero agregó: "Creemos que es importante maximizar el valor de cada entidad. Y creemos que es importante tener una cartera de inversores diversificada".
¿Qué es una OPA obligatoria?
OPA obligatoria es un mecanismo de protección para los accionistas minoritarios, que se activa cuando un inversor supera un cierto porcentaje de control en una empresa cotizada. En Holanda como en la mayoría de los países es del el 30%, pero tienes la posibilidad de transferir los derechos de voto a una fundación independiente para evitar superar el umbral de OPA. Como hemos visto, Havas ha salido a cotizar y Bolloré ya controla el 31%, más del 30%, pero tenemos la excepción de que como ya lo controlaba desde la IPO, o en este caso desde la Spin-off, no aplica la obligatoriedad. Ahora bien, si en el tiempo a través de la compra de acciones en el mercado aumenta este %, si se puede activar la obligación. Pero el grupo podría salvar esto mediante el mecanismo Stichting que hemos mencionado.
En definitiva, Yannick ha elegido este mercado porque le conviene, confía en la empresa, no quiere que se la quiten, quiere seguir creciendo y quiere comprarla cuando el quiera. No creo que a nosotros como accionistas minoristas con % muy pequeños nos afecte, puede que a fondos más grandes que quieran tener un papel más importante y ejercer de activistas si, pero a los pequeños no.
✅ La presencia del grupo Bolloré y en concreto la apuesta tan fuerte de Yannick la veo positiva, nos ofrece alineación total con el principal accionista que va a querer lo mismo que nosotros; que suba el precio de las acciones. Si las acciones no reflejan el valor de la empresa, ellos comprarán más a través de mecanismos que no les obliguen a realizar una adquisición forzada. Si quieren privatizar la empresa harán una OPA, y aquí estaremos protegidos por la regulación del Squeeze-Out. En Holanda es del 95%, es decir si un accionista controla al menos el 95% de las acciones y derechos de voto de una empresa, puede obligar a los accionistas minoritarios a vender sus participaciones. Pero tiene que llegar al 95%, ahí es donde tenemos la protección nosotros como minoritarios.
Destacar que vivendi utilizó esta regla en 2017 para forzar la compra del 3,7% restante de Havas, después de haber adquirido el 96,3% de la empresa. Puede volver a pasar, pero tendrá que comprar el 95% y la empresa ya es más grande que antes con lo que estimo que si la oferta no es buena, los fondos que estén invertidos no la aceptarán. .
Noticia con la entrevista a Yannick Bolloré en Financial Times.
2- 🏦 Explicación del modelo de negocio [Gratis]
Havas como hemos visto está organizada en tres grandes divisiones para abordar distintas necesidades del mercado:
1️⃣ Havas Creative → Publicidad, branding y creatividad.
2️⃣ Havas Media Network → Planificación y compra de medios.
3️⃣ Havas Health & You → Comunicación y marketing en salud.
Cada una de estas unidades opera de forma independiente pero integrada, bajo el modelo de "Havas Village", que permite colaboración entre creatividad, medios y estrategia en un solo ecosistema.
💰 ¿De donde generan ingresos?
Las agencias de comunicación generan ingresos principalmente a través de los siguientes modelos:
A) Honorarios por Servicios (Fee-Based Model)
Modelo más común en consultoría de comunicación y publicidad.
Se cobra una tarifa fija mensual o anual por la gestión de campañas y estrategia de comunicación.
Ejemplo: Un banco contrata a Havas por €2 millones al año para gestionar su comunicación de marca.
B) Comisión sobre Compra de Medios
Cuando Havas compra espacio publicitario en nombre de sus clientes (TV, digital, radio, etc.), recibe una comisión.
Comisión estándar: 10% - 15% del gasto en medios.
Ejemplo: Si un cliente invierte €50 millones en publicidad, Havas puede ganar €5-7,5 millones en comisiones.
C) Proyectos Específicos (Project-Based Model)
Algunos clientes contratan servicios específicos (ej. campaña para un evento o rebranding).
El pago es único por proyecto.
Ejemplo: Coca-Cola contrata a Havas para desarrollar una nueva campaña digital por €500.000.
D) Revenue Share / Performance-Based Model
Se vincula el pago a los resultados obtenidos (ej. ventas generadas por la campaña).
Común en publicidad digital y performance marketing.
Ejemplo: Havas gestiona anuncios en Amazon y recibe un % de las ventas generadas.
(Cada vez más utilizado en campañas de marketing que buscan retorno puro sobre su inversión.)
💶 ¿Cual es su estructura de costes? ¿Fijos o variables?
Las agencias como Havas tienen una estructura de costos variable, donde los principales gastos incluyen:
📌 Salarios y talento creativo → Los expertos en marketing y publicidad representan el mayor coste.
📌 Compra de medios → En algunos casos, la agencia adelanta el pago por espacios publicitarios.
📌 Tecnología y plataformas de análisis → Inversión en software de data analytics y marketing automation.
👉 Margen de rentabilidad: En el sector publicitario, el EBITDA suele estar entre el 12% y el 20% dependiendo del modelo de negocio y la región.
Havas cuenta con un 17% de margen EBITDA (con intención de conforme vaya creciendo ir expandiendolo). Por otro lado, tenemos a sus competidores mayores como Publicis con un 21% de márgenes, o Interpublic y WPP con un 18-19% y Omnicon con un 16-17%.
📈 ¿Entonces el negocio de una agencia de comunicación como Havas genera mucha caja?.
Sí, el negocio de agencias de comunicación y publicidad, como Havas, suele generar un flujo de caja positivo. Las agencias tienen una alta conversión de EBITDA a cash flow libre, la de Havas nos gusta mucho y más adelante la desvelaremos.
✅ Bondades:
Bajo nivel de inversión en activos fijos
No requiere fábricas, maquinaria ni inventarios, lo que reduce la necesidad de grandes inversiones de capital (CapEx).
Su principal activo es el talento humano y las plataformas de datos.
Modelo de negocio basado en servicios recurrentes
La mayoría de los clientes contratan campañas a largo plazo (6 meses a varios años), lo que asegura ingresos continuos.
Ejemplo: Un banco firma un contrato anual con Havas por €20 millones, asegurando ingresos constantes.
Pago por adelantado en algunos casos
Muchas campañas publicitarias requieren un anticipo de los clientes antes de ejecutarlas, lo que mejora el flujo de caja.
🚨 Pero hay un desafío: pago a proveedores de medios:
Las agencias deben pagar a medios de comunicación (TV, Google, Meta, Amazon, etc.) por los espacios publicitarios.
En algunos casos, los clientes tardan en pagar, generando un desfase de liquidez.
Por lo tanto aunque genera mucha caja, se debe gestionarla bien para evitar problemas de capital circulante.
3- 📝 Análisis últimos resultados [Gratis]
Como sabéis tenemos la newsletter Quality Value | Transcript que tiene como objetivo resumir las ruedas de prensa de empresas que nosotros consideramos que son de calidad y están infravaloras. Como suscriptor de Gestión Activa tienes acceso gratuito, pero si solo quieres recibir los análisis de resultados os animo a suscribiros.
🚀 El 8 de enero presentó avance de resultados (Trading Update) subiendo el guidance que había dado en el Capital Market Day del 19 de noviembre:
En concreto sube:
Ingresos netos orgánicos: de un rango de -1-0,5% al -1% o 0%. Es decir, abre la posibilidad a conseguir los mismos ingresos que el año 2023.
El margen EBIT lo sube de €330M a un rango de €335-340M.
Y la caja neta que estaba previsto que fuera para finales de año de €150M, estará en €180-220M. Lo que se puede intuir, que aunque no hayan dicho nada, el FCF está siendo mejor de lo esperado.
Pues bueno aunque los resultados son buenos, la acción ni se ha movido, es más ha seguido bajando y nosotros hemos seguido incrementando nuestra posición.
A continuación, veremos en detalle:
📉Tesis bajista: porqué la acción no se ha movido, qué le preocupa al mercado y el análisis detallado de los riesgos del negocio.
📈 Tesis alcista: porqué a pesar de todos los problemas/riesgo que hemos visto, somos alcistas con esta acción y estamos comprando recientemente.
💶 Valoración: por último, compartimos el valor que tiene para nosotros Havas a día de hoy (2025) y los diferentes escenarios de valoración que vemos potenciales para 2028.
4- 📉Tesis bajista: los 4 problemas a los que se enfrenta Havas.
Como siempre digo, el análisis de los problemas o riesgos a los que se enfrenta la empresa que queremos ser dueños es el más importante.
A veces nos dejamos llevar por las emociones, y nos creemos todas las cosas buenas de una empresa, solo nos fijamos en lo positivo y obviamos lo negativo. Esto es un gran error. Lo más importante es conocer las debilidades de una empresa, para que si esos riesgos detectados se activan saber qué hacer y estar prevenidos, tener un plan en caso de que nos enfrentemos a ellos.
Por eso el siguiente análisis de los riesgos a los que se enfrenta Havas es el más importante y extenso de la tesis, y el que todo inversor de esta acción debería conocer.